Perché il rendimento del portafoglio non è la somma delle percentuali dei conti?
I guadagni in euro dei tuoi conti si sommano, i rendimenti percentuali no. Ogni percentuale è riferita a un capitale diverso, quindi il rendimento del portafoglio è una media dei rendimenti dei conti pesata per il capitale con cui ciascun conto è partito.
Un esempio con due conti e nessun movimento di cassa durante l’anno. Il conto A parte da 20.000 € e arriva a 24.000 € (+20%). Il conto B parte da 80.000 € e arriva a 84.000 € (+5%). Il portafoglio passa da 100.000 € a 108.000 €, cioè +8%. Questi sono i quattro calcoli più comuni:
| Metodo | Risultato | Corretto? |
|---|---|---|
| Somma delle percentuali (20% + 5%) | 25% | No |
| Media semplice dei due conti | 12,5% | No |
| Media pesata per il valore iniziale (20% × 20% + 80% × 5%) | 8,0% | Sì |
| Media pesata per il valore finale (22,2% × 20% + 77,8% × 5%) | 8,3% | No |
Il conto A è piccolo e ha reso molto, il conto B è grande e ha reso poco: il peso decide il risultato. I pesi giusti sono quelli di inizio periodo, perché il rendimento di un conto è maturato sul capitale che c’era all’inizio. Pesare per il valore finale premia i conti cresciuti di più e sovrastima il risultato.
Con un portafoglio fermo questo calcolo basta. Se versi o prelevi, e con un PAC (piano di accumulo del capitale) versi ogni mese, il calcolo cambia.
Come si calcola il rendimento quando versi o prelevi durante l’anno?
Esistono due misure, e rispondono a due domande diverse: il rendimento ponderato per il tempo (time-weighted return, TWR) e quello ponderato per il denaro (money-weighted return, MWR).
Il TWR misura quanto ha reso il portafoglio a prescindere da quando hai messo o tolto denaro. Si divide il periodo in tratti, delimitati da ogni movimento di cassa, si calcola il rendimento di ogni tratto e si compongono: (1 + r1) × (1 + r2) × … − 1.
Il MWR misura quanto ha reso il tuo denaro, tenendo conto di quando l’hai investito. È il tasso annuo che rende i flussi di cassa datati equivalenti al valore finale del portafoglio. In Excel e in Fogli Google lo calcoli con la funzione XIRR (nelle versioni italiane di Excel si chiama TIR.X).
Un caso concreto. Il 1° gennaio hai 100.000 €. Nel primo semestre il portafoglio rende +10% e arriva a 110.000 €. Il 30 giugno versi altri 100.000 €, quindi riparti con 210.000 €. Nel secondo semestre il portafoglio perde il 5% e il 31 dicembre vale 199.500 €.
| Misura | Come si ottiene | Risultato |
|---|---|---|
| Guadagno in euro | 199.500 € − 100.000 € − 100.000 € | −500 € |
| TWR | 1,10 × 0,95 − 1 | +4,5% |
| MWR (XIRR) | −100.000 € (1° gen), −100.000 € (30 giu), +199.500 € (31 dic) | circa −0,3% |
Il portafoglio ha reso +4,5%, ma tu hai perso 500 € su 200.000 € versati, perché metà del capitale è entrata poco prima del calo. Nessuna delle due misure è sbagliata: raccontano due cose diverse.
Quale rendimento devi guardare, TWR o MWR?
Dipende dalla domanda a cui vuoi rispondere. Il TWR serve a valutare le scelte di investimento e a confrontare il portafoglio con un indice di riferimento (benchmark), perché elimina l’effetto dei tuoi versamenti. Il MWR serve a capire che cosa è successo davvero al tuo patrimonio, ed è più vicino all’esperienza di chi investe con versamenti periodici.
Per rispondere a «come stanno andando i miei investimenti?» il MWR è di solito il numero più onesto. Per confrontarti con un indice usa il TWR. Senza flussi i due numeri coincidono; più i movimenti sono grandi rispetto al capitale, più si allontanano.
Per calcolare l’XIRR ti serve un foglio con due colonne: le date e gli importi. I versamenti hanno il segno meno, i prelievi il segno più. L’ultima riga contiene il valore di mercato finale del portafoglio, con il segno più.
Come si calcola il rendimento di tutti i conti insieme?
Aggrega prima i valori e i flussi di tutti i conti, poi calcola il rendimento sul portafoglio intero. Calcolare il rendimento di ogni conto e poi farne la media è il percorso che produce più errori.
- Fissa un periodo e una data di valutazione uguali per tutti i conti, per esempio dal 1° gennaio al 31 dicembre.
- Registra solo i flussi esterni: i bonifici dal tuo conto corrente verso i broker e viceversa. Il trasferimento da un broker a un altro non è né un versamento né un prelievo: per il portafoglio intero non cambia nulla. Se lo conti come flusso, falsi sia il TWR sia il MWR.
- Converti tutto in euro alla data di ogni valutazione. Un ETF quotato in dollari ha un rendimento in euro che dipende anche dal cambio euro/dollaro: lo vedi nell’articolo su ETF in dollari e rischio di cambio.
- Includi dividendi, cedole e liquidità. Un dividendo incassato e lasciato sul conto fa parte del rendimento: se lo escludi, lo sottostimi.
- Somma i valori dei conti a ogni data e i flussi esterni di ogni data, poi applica TWR o XIRR alla serie aggregata.
Per tenere sotto controllo i conti con regolarità c’è la guida pratica al monitoraggio del portafoglio.
Quanto ha contribuito ogni conto al rendimento totale?
Il contributo di un conto è la parte del rendimento del portafoglio che nasce da quel conto. È una forma semplice di performance attribution (attribuzione della performance). Senza movimenti di cassa è il peso iniziale del conto moltiplicato per il suo rendimento. Con i movimenti è il guadagno in euro del conto diviso per il capitale medio investito nel portafoglio.
Con i dati del primo esempio:
| Conto | Peso iniziale | Rendimento | Contributo |
|---|---|---|---|
| A | 20% | +20% | +4,0 punti |
| B | 80% | +5% | +4,0 punti |
| Portafoglio | 100% | +8% | +8,0 punti |
Il conto A pesa un quinto del portafoglio ma contribuisce quanto il conto B, perché ha reso quattro volte di più. In euro i due conti hanno guadagnato lo stesso importo: 4.000 € ciascuno.
Con i versamenti il capitale medio tiene conto di quanto a lungo ogni euro è rimasto investito. Nel caso del versamento di giugno è 100.000 € + 100.000 € × 0,5 = 150.000 €, perché il secondo versamento è rimasto investito per metà anno. Se il conto A ha guadagnato 1.200 € e il conto B ne ha persi 1.700 €, i contributi sono +0,80 e −1,13 punti. Sommati danno −0,33%, che è il rendimento del portafoglio con il metodo Modified Dietz, un’approssimazione del MWR che non richiede le date di ogni singolo flusso.
L’attribuzione completa usata dai professionisti fa un passo in più: scompone la differenza rispetto a un indice in effetto di allocazione e in effetto di selezione (modello di Brinson). Per un portafoglio personale distribuito su più broker, il contributo per conto basta già a capire da dove nasce il risultato.
Il rendimento va calcolato al lordo o al netto delle imposte?
Il confronto tra conti è più affidabile al lordo, con lo stesso criterio su tutti i conti. Le imposte si sottraggono in un secondo passaggio. Il valore che leggi sul conto include plusvalenze non ancora tassate, e le imposte arrivano in momenti diversi a seconda del regime.
Nel regime amministrato è il broker a trattenere l’imposta sostitutiva quando vendi. Nel regime dichiarativo la paghi tu con la dichiarazione dei redditi e il conto non ne mostra traccia. Due conti con la stessa performance lorda possono quindi sembrare diversi solo per effetto del regime: la differenza è spiegata nell’articolo su regime dichiarativo e amministrato.
L’aliquota è il 26% (art. 3 D.L. 66/2014) e la norma dipende dalla categoria del reddito. Le plusvalenze su azioni e obbligazioni sono redditi diversi (art. 5 D.Lgs. 461/1997, art. 6 se il broker è in regime amministrato). I proventi di ETF e fondi armonizzati sono redditi di capitale (art. 44 c. 1 lett. g TUIR; aliquota ex art. 3 c. 12 D.L. 66/2014): le istruzioni di Redditi PF 2026, fascicolo 2 li collocano nel quadro RM, rigo RM31, quando il broker non applica la ritenuta. I guadagni su ETF non si compensano con le minusvalenze. Le perdite realizzate vendendo un ETF sono invece redditi diversi e compensano le plusvalenze su azioni, obbligazioni e titoli di Stato nell’anno e nei quattro successivi (art. 68 c. 5 TUIR).
I costi, a differenza delle imposte sui guadagni, pesano anno dopo anno e vanno sottratti dal rendimento. L’IVAFE è lo 0,2% annuo sul valore di mercato delle attività finanziarie detenute all’estero, cioè presso un intermediario estero (art. 19 D.L. 201/2011). Presso un intermediario italiano si paga invece l’imposta di bollo, sempre dello 0,2% annuo (art. 13, comma 2-ter, Tariffa allegata al D.P.R. 642/1972). Per i conti correnti e i libretti di risparmio esteri l’IVAFE è un importo fisso di 34,20 € l’anno, se la giacenza media annua supera 5.000 € (art. 19 c. 18-20 D.L. 201/2011). Come si calcola con più broker lo trovi nell’articolo su IVAFE e giorni di possesso.
Su 100.000 € custoditi presso un broker estero l’IVAFE è 200 € l’anno, cioè 0,2 punti percentuali di rendimento in meno. Con un rendimento lordo del 5%, quei 0,2 punti ne sono il 4%.
Come usare questo rendimento in una simulazione della pensione?
Confronta numeri costruiti con lo stesso criterio. Se la tua simulazione assume un rendimento annuo al netto di costi e imposte, il dato da affiancarle è il MWR del portafoglio intero al netto di IVAFE o bollo, costi e imposte, non la percentuale del conto che è andato meglio.
Un rendimento passato non è una stima di quello futuro. Calcolato in modo corretto serve a verificare le ipotesi della simulazione, non a sostituirle.